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【7日の市況】Ibovespaは5セッションで6.6%上昇して115千ポイントへ、 マクロシナリオで良いニュースが多い6月

 ブラジル市場の関係者は、聖体祭の祝日(8日)を上機嫌で迎えることになった。水曜日のセッション(7)で、Ibovespaは再び2022年11月以来の高値で更新し、115千ポイントを超えたセッションで終了。これまでの6月の5取引セッションで5高値のシーケンスになった。同証券取引所のベンチマークは、5月にも108千ポイント台で3.74%上昇し、プラスで取引を終えている。

 この日の高値では、ベンチマークは2022年11月9日以来の日中高値となる115,978ポイントを記録し、約7%の上昇を積み上げた。終値では、高値が115,488ポイントで0.77%と、より小幅な上昇となったが、115千ポイントの水準を上回り、また7カ月ぶりの最大終値となった。
 6月は、これまでのところ、ブラジル経済にとって良いニュースが多く、市場への直接的な影響につながっている。6月は、国内総生産(GDP)が予想の1.3%増に対して1.9%増と予想を上回ったことから、2023年の経済活動の構成について警告を発しながらも、上方修正の波が押し寄せた。例えばXPは、今年の経済活動の予測を1.4%から2.2%に引き上げたが、2024年のビジョンは1%台後半を維持した。
 一連の流れの中で、インフレデータが市場を元気づけた。前日、一般物価指数-内部利用率(IGP-DI)が発表され、ゼッツリオ・ヴァガス財団(FGV)によると、5月のデフレ進行が加速し、4月の-1.01%に対し、当月は2.33%の下落を示した。この結果、1947年以来最大のデフレとなり、指数は1年で-3.56%、12ヶ月で-5.49%の変動を積み重ねることになる。2022年5月、指数は0.69%上昇し、12ヶ月で10.56%の上昇を積み重ねている。
 水曜日は待望の5月のIPCAの番で、4月の0.61%を最高値に0.23%上昇し、12カ月の上昇率を3.94%に積み上げた。ロイターがまとめた予想では、それぞれ0.33%、4.04%の上昇と指摘されていた。今年のインフレ目標は3.25%で、IPCAによる測定では上下に1.5ポイントのマージンがある。
 こうしたシナリオは、予想以上に減速した5月のIPCA-15をきっかけとした動きを強める傾向があり、中銀が8月に基本金利の引き下げサイクルを開始することに賭ける向きも多い。それに伴い、株式市場の上昇のきっかけが強化された。
 ゴールドマン・サックスの中南米マクロ経済リサーチ・ディレクター、Alberto Ramosは、「インフレ見通しの改善、レアルの強化、インフレ期待の安定は、2-3ヶ月以内に金融政策のピボット(=利下げ開始)を支えるはず」とレポートで述べている。
 証券会社Commcorのチームによると、最近のインフレデータで物価が予想以上に冷え込んだことから、Selicの引き下げがますます近づいているとの予想が強まっているという。「以前、このようなサイクルの始まりとして9月(中央銀行金融政策委員会)会合を示していた予測のかなりの部分が、今では…8月1日と2日の会合に移行している」と、同日未明に顧客向けレポートで述べている。
 IPCAの新たなポジティブサプライズにより、BCが8月に利下げを開始する余地ができたとアナリストは述べている。
 リオ・ブラボーのエコノミスト、Luca Mercadanteは、IPCAのデータは「引き続き正しい方向に向かっている」と指摘する。この専門家は、大きな驚きとインフレ指標が受けた重要な減速にもかかわらず、シナリオの診断に大きな変化はないと指摘した上で、次のように考えている。より持続的な指標である基礎的なインフレ率は、12カ月間の累積でも、短期に敏感な季節調整および年率換算の3カ月移動平均でも、中銀の目標に沿ったものではまだない。したがって、このことは、金利がしばらく現状維持されることを正当化するものだ。
 しかし、そうは言っても、エコノミストは、利下げの開始時期が近づいていることを指摘し、今日の発表により、最初の利下げが予想よりも早く、おそらく8月に開始される可能性が高まったと評価している。
 しかし、ブラジルのイールドカーブは、ほとんどが小幅な上昇で終了した。これは、最近の取引セッションで、より良いインフレデータを市場がすでに織り込んでいたことも一因だ。2024年のDIは3ベーシスポイント低下して13.09%となったが、2025年と2027年はそれぞれ1.75ポイントと1.7ポイント上昇し、10.64%になった。2029年はさらに1.7ベーシスポイント増の10.95%、2031年は同増の11.19%だった。
 利下げシナリオは株式市場に有利で、債券の魅力が低下することに加え、実体活動を刺激し、建設や小売など国内部門に関連する企業を中心に、テクノロジー株や負債を抱える企業などを押し上げる。今月(水曜日の午後早くまで)の累積で、CVC(CVCB3)、カルフール(CRFB3)、Yduqs(YDUQ3)、Assaí(ASAI3)、Gol(GOLL4)、Azul(AZUL4)とLocaweb(LWSA3)15%以上上昇、期間中にIbovespaのハイライトとなっている。
 さらに、先週の雇用統計で賃金上昇が抑制されたことを受け、米連邦準備制度理事会(FRB)が次回会合(6月13-14日)で基準金利を安定的に維持する可能性があるとの見方もある。
 すでに前夜には、米国のサービス部門が5月にほとんど成長せず、新規受注が鈍化し、企業が投入する価格を示す指標が3年ぶりの低水準となったことから、次回会合での金利維持の賭けが強まった。ただし、この点については、最近のカナダとオーストラリアの金融政策決定(利上げ)が、アメリカの中央銀行の次のステップに再び疑念を残していることに留意する必要がある。
 ニューヨーク市場では、ダウ平均は0.27%上昇したが、S&P500は0.38%、ナスダックは1.39%下落しました。ドルはレアルに対して強さを増し、売り買いともに0.24%上昇し、4.924レアルとなった。
 「ブラジルのインフレ見通しの改善が今日の国内市場に明るさをもたらし、Ibovespaは取引時間を通してプラス圏を維持し、ドルは4.95レアル以下を維持しました。しかし、米国の貿易収支が3月から4月にかけて642億米ドルから746億米ドルに増加したことから、市場の支援は限定的となった」
 B&T Câmbioの北・北東地域担当外国為替責任者であるDiego Costaは、「この結果はコンセンサスの750億米ドルを下回ったが、経済の成長を示しており、FRBの金融政策決定に対する警戒信号を高めている」と述べている。
 水曜日には国債の利回りが上昇し、北米の通貨を部分的に引き離した。
 鉱石価格の最近の回復がヴァーレの株式(VALE3)の支援材料となり、ペトロブラスの株式(PETR4)に対するより前向きな見通し(OPEC+に市場が注目していることに加え、モルガンスタンレーが買い推奨を引き上げている)も6月のIbovespaの支援材料となった。

ブラジルはラテンアメリカの人気銘柄の一つだが、慎重であれ

 この短期的な上昇は、多くのアナリストやマーケットストラテジストの楽観的な見解を裏付けるものですが、専門家もいくつかの考察を述べている。
 先週末、XP Investimentosの戦略チームは、将来の金利改善により、Ibovespaの予想値を128千から130千ポイントに引き上げ、5月の終値と比較して20%の上昇の可能性があるとした。前日の終値との比較では、高値は13.4%となり、証券取引所のベンチマークが最近回復していることを考慮しても、指数にはまだ上昇の余地があることを示している。
 これを受けて、クレディ・スイスのグローバル戦略チームは、ポートフォリオのブラジルへのエクスポージャーを「スモール・オーバーウェイト」(またはポートフォリオ内の平均をやや上回るエクスポージャー)に引き上げた。
 今週もすでに、Emy Shayo率いるJPモルガンのストラテジストは、中南米ポートフォリオでブラジル株のオーバーウェイト推奨を改めて発表し、ブラジルにとって「星が並んでいる」と強調した。
 アナリストは、GDPが上方修正され、インフレ率が予想を上回り、第1四半期の企業業績も好調であることから、新興国の中で「最も簡単な」ケースはさらに興味深いものであると指摘している。
 また、下院で新財政フレームワークが承認されたことで、財政の先行きに対する不安がしばらく払拭されたこと、税制改革(前日に下院移行グループで報告者が発表)は、特定のセクターや特定の企業への影響はあるものの、もう一つの好材料となるはずであることも強調している。先月、JPモルガンのチームは、市場上昇の原動力となりうるいくつかの見過ごされている点を強調していた。ところで、そのうちの1つはまだ起きていないことで、まさに利下げサイクルの始まりだ。
 一方、バンク・オブ・アメリカは、「ブラジルの利下げ」というシナリオが今やコンセンサスシナリオを形成していると指摘した。最近の強気な動きにもかかわらず、ストラテジストは、ブラジルは引き続き魅力的なバリュエーションで取引されていると評価し(Ibovespa(コモディティ除く)の取引価格は、過去と比べて約10%のディスカウント)、中南米ポートフォリオでは現時点ではメキシコよりも魅力的と見ている。
 また、Bradesco BBIは、中南米ポートフォリオにおいて、ブラジル(チリとともに)のオーバーウェイト推奨を強化した。当行のストラテジストは、「MSCIブラジルのバリュエーションは引き続き低迷しており、ブラジルの財政引き締めと金融緩和への期待から、主に国内シナリオに関連するマクロ経済リスクの低下により、再評価が進む可能性がある」と評価している。
 同行は、ブラジルの主なマクロ課題は、長期的に公的債務/GDP比率を安定させ、低下させる財政調整を実現することであり、財政枠組みはその方向に必要なステップの一つに過ぎないと指摘している。政府支出は引き続き増加するため、政府は発表された基礎的黒字目標を達成するために追加的な歳入を求める必要がある。石油生産の増加に伴い予想される政府収入の増加により、財政収支が若干緩和されるかもしれないが、歳入を増やすためのより多くの対策が必要だ。
 ハウスストラテジストにとって、ブラジル株の組み替えは割引率の低下とマルチプルの拡大に大きく依存しており、2022年以降、ブラジルの10年物名目金利が約100bp低下していることを挙げている。 「リスクプレミアムが最も魅力的に見えるのはここであり、投資家はポートフォリオにおいてデュレーション(金利感応度)を高めるべきだと考えている」と彼らは評価している。
 ブラジルについては、ストラテジストは、高品質の消費財へのエクスポージャーを持つことを指摘する一方、債券プロキシ(長期債券証券に類似した事業を行う企業)、工業製品、エネルギー、商品については中立とし、原材料と国有企業へのエクスポージャーは平均以下としています。ブラジル株のポートフォリオは、イタウ(ITUB4)、バモス(VAMO3)、ビブラ(VBBR3)、B3(B3SA3)、CCR(CCRO3)、アリアンセ・ソナエ(ALSO3)、レンナー(LREN3)、サントスブラジル(STBP3)、バーレ(VALE3)およびプリオ(PRIO3)からなっている。
 一方、XPのストラテジストは、リスクを追加する時期が来たと見ていますが、まだ選択的な見方をしている。
 「金利はしばらく2桁台で推移するため、レバレッジの高い企業は引き続き苦境に立たされる可能性があるため、引き続き慎重である。また、2023年後半に税制改革が議論される可能性があり、政治的なノイズも引き続き注目される。そしてもちろん、海外でも米国の成長鈍化に伴うリセッションリスクは残っている。しかし、金利がより正常化した水準に向かってさらに低下すれば、ブラジルの活躍の余地は広がると見ています」と戦略チームは重く見ている。
 そのため、6月のポートフォリオでは、ディフェンシブ銘柄のポジションを減らし、デュレーション(金利の影響を受けやすい)を追加し、リスクを増やすことにした。XPはトップ10ポートフォリオにおいて、健康および公益事業セクターへのエクスポージャーを減らし、ハイペラ([asset=HYPE3])とエクアトリアル(EQTL3)で利益を得たが、同時に、バリュエーションが高く割安であるとしてペトロブラス(PETR4)を追加した。
 BofAは前回のポートフォリオ更新で、Hapvida (HAPV3) の株式を追加し、BB Seguridade (BBSE3), Localiza (RENT3) and Fleury (FLRY3) の資産を削除した。
 BofAのストラテジストは、2023年にかけて、質の高い電子商取引、テクノロジー、債券代理店企業を通じて金利低下から利益を得る銘柄というテーマを徐々に追加したと指摘している。
 ストラテジストはまた、BTGパクチュアル(BPAC11)やB3(B3SA3)など、金利低下へのエクスポージャーを持つ金融セクター企業も選択した。(7日付インフォマネーサイト記事

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